Denne artikkelen ble først postet 24. mai 2024.
For tiden hører man mye om «den viktigste renten i verden», den amerikansk 10 årige statsobligasjonen, og dette er ingen floskel; US Treasuries (amerikanske statsobligasjoner) har veldig mye å si for verdensøkonomien. Men det er ikke bare 10 åringen, det er de aller fleste, og både obligasjonene i seg selv og hvilken yield de gir brukes til mye forskjellig.
US Treasuries, ofte forkortet til UST’s, er som oftest obligasjoner man får renteinntekter (yield) på, har forskjellige løpetider, og deles inn i 3 ulike kategorier:
- T-Bills, som har løpetid på 4, 8, 13, 26 eller 52 uker. Disse selges til rabatt mot hovedstolen som blir betalt i fulle ved forfall, og forskjellen utgjør renteinntektene. F.eks. en $100 T-Bill kan du kjøpe for $95, og når det har gått x antall uker får du da $100 og har 5$ i «renteinntekt».
- T-Notes, som har løpetid på 2, 3, 5, 7 eller 10 år. Her får du utbetalt renten halvårlig.
- T-Bonds, som har løpetid på 30 år, og også utbetaler renten halvårlig.
Disse to siste kategoriene blir av mange bare kalt «coupons» , da dette er navnet på renteutbetalinger fra obligasjoner på finansspråket. I tillegg har man det som heter «Zero-coupon U.S Treasury bonds» (treasury zeros). Denne har minst 10 års løpetid og gir ingen renteinntekter, men ofte kan bli kjøpt for en veldig mye lavere pris enn hovedstol, litt slik som T-bills bare med lengre løpetid. Disse er veldig rentesensitive, og øker ofte mye i verdi om aksjemarkedet faller eller Fed kutter renten, og visa versa.
Så har man og «TIPS» (Treasury Inflation-Protected Securities), som er obligasjoner med 5, 10 eller 30 års løpetid der hovedstolen/verdien automatisk øker tilsvarende en inflasjonsindeks, og renteutbetalingen er basert på denne justerte verdien. Dette sikrer kjøperen at både når man får renteinntekter, og når obligasjonen forfaller (og man får tilbake hovedstolen), mister ikke pengene sin kjøpekraft.
Så hvorfor er så amerikanske statsobligasjoner så viktig for verdensøkonomien?
Den første grunnen er at de er den mest brukte referansen for såkalt risikofri rente. En amerikansk statsobligasjon er ansett som den sikreste statsobligasjonen i verden pga. størrelsen, strukturen, beskyttelsen og friheten i amerikansk økonomi. Risikofri rente er brukt som utgangspunkt for millioner av investeringsbeslutninger hver eneste dag, fordi alternativet til en investering er å få denne risikofrie renten i stedet. Om den risikofrie renten er f.eks. 4%, vil man jo ikke investere i noe med risiko, men lik eller dårligere avkastning. Slik at om den risikofrie renten er lav, vil det være mange flere investeringer som vil være akseptable for en investor enn når den risikofrie renten er høy. Og jo flere investeringer som blir satt i gang, jo mer positivt er det vanligvis for økonomien. Via dette er derfor denne risikofrie renten, som vanligvis er tre måneders amerikansk statsobligasjon (fordi den i tillegg til lav kredittrisko har lav rente/durasjonsrisiko), brukt i flere viktige økonomiske formler, som Sharpe ratio (risikojustert avkastning), diskonteringsrate/alternativkostnad, ERP (equity risk premium), CAPM (kapitalverdimodellen), opsjonsprising, MPT (moderne porteføljeteori) og mange andre.
Den amerikanske 10-åringen, «verdens viktigste rente» er hovedsakelig direkte brukt som referanse til en rekke lånerenter i USA, f.eks. boliglånsrenter og langsiktig bedriftslånrenter. Men grunnen til at den er den «viktigste» er den virker som en temperatur- eller tillitsmåler til økonomien framover i tid. Om investorer og bedrifter føler at utsiktene ser bra ut framover, vil de vanligvis prøve å få en høyere avkastning enn det 10-åringen vil gi, dvs. de ser på den som en risikofri rente for langsiktige investeringer. Derfor vil etterspørselen etter obligasjonene synke, prisen falle, og yielden derav øke (siden renteinntektene per krone investert vil bli større). Men dette vil så etter hvert påvirke mange sine lånekostnader. Men i motsatte tilfeller, der man er usikker på hvordan tidene ser ut framover og man helst ikke vil bruke pengene på risikable investeringer, vil etterspørselen øke og yielden derav minske.
Disse effektene gjelder også mye i andre land fordi UST’s er den mest foretrukne «trygge» investeringen i hele verden. Derfor vil utsiktene for hele verdensøkonomien påvirke 10-åringen, spesielt da i type geopolitisk uro som man har nå. 10 åringen er også sterkt knyttet til inflasjonsforventninger, da man om disse er høye gjerne trenger enn enda høyere yield for å ikke miste kjøpekraft, mens akkurat dette ikke har så mye å si for kortere papirer. I tillegg vil tilbudet og hva en må gi i yield vanligvis være en pekepinn på hva man forventer langsiktig gjeld den amerikanske stat vil trenge å utstede.
I tillegg er tiåringen viktig for andre rentemarkeder rundt om i verden fordi dollaren er så sammenvevd med internasjonal økonomi, og mange andre lands sitt rentemarked ofte blir påvirket av det amerikanske. Det er og uproporsjonalt mye internasjonal gjeld som er denominert i dollar og når høyere renter i USA relativt til et annet land gjør at dollaren styrker seg, blir denne gjelden dyrere å betale. Mye av den samme effekten har man via inflasjon – som vi her i Norge kan se at sentralbanken ikke vil kutte før Fed, fordi da vil NOKUSD svekkes, og vi vil få større problemer med importert inflasjon, siden så mye varer man kjøper i det internasjonale markedet blir handlet i dollar.
Som en funksjon av at de amerikanske statsobligasjonene er så viktig for verdens økonomien, både som referanse og temperaturmåler, er derfor «Yield Curve» til disse papirene en av verdens viktigste. En «Yield Curve» er rett og slett en graf som viser durasjonen(varighet) oppimot yield(renteinntekter) på rentepapirer med lik kredittrisiko, men forskjellig utløpsdato:
Det som i denne grafen er litt «unormalt», og som det har vært en stund, er at den korteste varigheten har den høyeste renten. Dette er en «invertert» rentekurve, dvs. at det er lavere yield på 10 åringen enn 3 måneders, og det har historisk sett vært et viktig tegn på en forekommende resesjon. Den mest vanlige forklaringen bak dette er at investorer ønsker å sikre seg framtidig inntekt om de ser at økonomien enten per i dag eller på kort sikt kommer til å forverre seg. Dette gjør da at det er mange som ønsker 10 åringen, og dermed går prisen opp og yielden ned – fordi yielden er forholdet mellom renteinntekter og pris der renteinntektene er konstante.
En annen effekt av den inverterte rentekurven er at det gir problemer for mange banker. Grunnen til det er fordi banker hovedsakelig gir ut lån med lang løpetid som de finansierer med korte og rullerende lån i pengemarkedet. Når de korte rentene er dyrere enn de lange vil dette gi en negativ påvirkning på bankenes løpende driftsresultat. Dette fører til at bankene må redusere tilgangen på lån, som så oftest er negativt for økonomien. I tillegg er det en god del bedrifter som finansierer seg direkte i pengemarkedet på kort- og mellomlang sikt, og disse vil også få kjenne på høyere finansieringskostnader som igjen gir mindre investeringer og vekst i økonomien. Men nå skal det sies at kurven vært invertert i neste 2 år uten at det har blitt noe resesjon så langt, selv om det har vært nærme i store deler av Europa, men det kan også ha noe med en historisk høy tilførsel av likviditet under Covid.
I nær sammenheng med dette er det annet viktig begrep, nemlig «term premium». Dette går i hovedsak går det ut på hva en investor skal/vil ha i ekstra inntekt (premium) for å kjøpe en obligasjon med lang varighet i motsetning til en med kort varighet. Hvorfor vil så en investor kreve det? For det første er det jo slik at jo lengre varighet jo større renterisiko tar du på deg, litt som en fastrenteinnskuddsavtale. Om du tegner deg for 5 år, er sjansen for at du hadde tjent mer på å ha flytende rente høyere enn om du kun hadde bundet deg for 1 år. Så er det litt annerledes med obligasjoner da man alltids kan selge de på det åpne markedet, men prinsippet er det samme, da salgssummen du får for den vil være redusert tilsvarende som den lavere renten kjøperen får.
En annen viktig del av det er at om man heller kjøper et kort papir, er det ikke så lenge man må vente for å få ut pengene om man ser andre mer gunstige investeringsmuligheter, ref. «inverteringen» ovenfor. Så om man skal binde opp pengene i lang tid framover vil man også ha kompensert for denne ulempen med at man og «binder opp» kapital i lang tid framover. Så kan det og være nå i det siste at man faktisk ser at mengden gjeld USA har pådratt seg også muligens kan påvirke dette litt, for om man er usikker på hvor mye gjeld USA tåler og må utstede i årene framover, kan man bli mer forsiktig i å gå inn i lange papirer. En typisk graf for dette «term premium» som under, viser hvor mye ekstra man får på en 10 årig lang amerikansk statsobligasjon vs. kortere løpetider. Når yield kurven da er invertert vil dette være 0 eller under (dvs. yielden på 10-åringen er lavere enn kortere papirer).
Andre viktig grafer investorer ofte følger med på i forbindelse med US Treasuries, er det man kaller «steepener» eller «flattener», dvs. hvilken vei forholdet mellom de korte og de lange papirene går når man ser på yielden/rentene. Om man ser at kurven blir brattere (steepener) betyr det at de korte rentene enten øker mindre enn de lange (bear), eller at de korte faller mer enn de lange (bull). Motsatt så betyr «flattener» at kurven flater ut, dvs. de korte rentene øker mer enn de lange (bear), eller de korte faller mindre enn de lange (bull). Disse 4 forskjellige scenarioene gir forskjellige tegn både på hvordan statsobligasjons- og rentemarkedet, men også delvis hvordan økonomien generelt, utvikler seg. Her bruker man de velkjente begrepene bull og bear for å vise hvilken påvirkning eller bilde av økonomien dette vanligvis gir:
En av de viktigste anvendelsene for UST’s i verdensøkonomien er bruken til valutasikring både for investeringer og handel. Siden dollar er den suverent største brukte valutaen i handel mellom tredjeparter, den amerikanske økonomien er verdens største importør av forbruksvarer, veldig mye av råvarehandel er gjort i dollar og mye internasjonal gjeld er i dollar, er det ekstremt mange bedrifter verden over som vil har en stor dollar valutarisiko i sin daglige drift. Dette løser de da ved å kjøpe/selge eller ha derivater/opsjoner på UST’s. Poenget er her at om de f.eks. skal kjøpe noe i dollar om et halvt år, kan de kjøpe en UST, slik at om deres lokale valuta svekker seg i mellomtiden og varene derav blir dyrere, vil de kunne selge UST’en med tilsvarende økning i verdi. Det samme gjelder også i prinsippet for investeringer i amerikanske aksjer eller rentepapirer (ref. mer og mer økning i valutasikrede fond) fra både privatpersoner, pensjonsformidlere eller finansforetak over hele verden. Nå vil jo mange av disse type sikringene foregå i renteswaper eller rentederivater, men det er likevel UST som oftest ligger i bunnen av dette og er referansen.
En annen kanskje enda mer godt kjent bruk av UST utenfor USA er rett og slett som oppbevaring av dollarreserver fra land rundtomkring i verden. Da dollar stort sett er den mest stabile valutaen, UST blir sett på som en av de aller sikreste gjeldspapirene, og at det er det uomtvistelige største og dypeste markedet for statsgjeld, har veldig mange sentralbanker som har dollaroverskudd i sin økonomi (ofte da fra firma som selger varer/tjenester i dollar for å så veksle de om til lokal valuta) behov for å plassere disse dollarene, og det største markedet er jo UST’s.
Så har man også mange pensjons- og livselskaper som har begrensinger på hvor mye risiko de kan ta, og trenger derfor en god del «risikofrie» investeringer som UST’s, for å ta ned totalrisikoen i porteføljen. Disse plasserer og ofte mye penger i det amerikanske og internasjonale børsmarkedet, og da vil jo disse UST’ene og fungere som en valutarisiko sikring slik vi så over. Så disse selskapene som forvalter trillioner av dollar til sammen globalt kjøper opp enorme mengder UST’s for å plassere sitt overskudd eller sine løpende innskudd der. Dette vil og fungerer som en slags omvendt valutasikring, da deres økonomier ofte blir påvirket negativt av en sterk dollar vil de i alle fall få mer rente- eller salgsinntekter fra UST utbetalt i lokal valuta.
Et annet viktig bruksområde for treasuries er bruken som sikkerhet i transaksjoner mellom finansforetak, såkalt «collateral». Finansforetak som har ekstra cash på hånd låner ofte ut dette til andre finansforetak som trenger cash midlertidig, dvs. det såkalte intrabank markedet. Og her bruker man som oftest US treasuries som sikkerhet for dette lånet i det såkalte «repurchase agreement» markedet og varianter av dette. Mange parter låner også ut disse US treasuries for denne bruken flere ganger mot en viss % i avgift, helt fram til den den forfaller. Jo mer usikkerhet det er i økonomien, jo oftere blir og treasuries brukt som sikkerhet.
Etter hvert som de korte rentene økte, ble og T-bills ekstremt populære hos pengemarkedsfond som har økt kraftig i volum de siste årene, særlig etter den massive likviditetstilførselen (QE) under Covid. Når man nå i det siste har hatt over 5% rente på disse har det blitt veldig mange investorer som plasserer pengene her fordi det er en attraktiv risikofri investering. Dette er fordi pengemarked har en viss løpetidsgrense på hva de kan investere i, og de lengste T-bills passer akkurat innenfor denne.
Alle disse forskjellige bruksområdene har noen eksperter ment at har påvirket/forstyrret de vanlige signalene etterspørselen og yielden på disse papirene har gitt historisk sett. F.eks. kan det være at den inverterte rentekurven, som vanligvis er et sterkt signal om forekommende resesjon, kanskje har blitt slik nå på grunn av den store etterspørselen for Treasuries både som sikkerhet/collateral, valutasikring og plassering av dollaroverskudd. Og om denne «ekstra» etterspørselen påvirker prisingen på 3-mnd. og 10 år som vi har sett er så viktig for både investeringsbeslutninger og markeder rundt om i verden, kan det være at man har mistet noe av fotfeste innenfor de tradisjonelle økonomiske beslutningene og analysene om markedet.
